隨筆｜拆解 S&P 500 報酬的驅動力

截至今年以來（Year-to-Date, YTD），S&P 500 的累積報酬率達 +9.7%。

這一回報來源主要可分為兩個部分：

一、企業獲利增長 (Earnings / EPS Growth)

+5.2% 的漲幅來自於 每股盈餘（Earnings Per Share, EPS） 的提升。

 • 科技 (Technology) +11.0%

 • 通訊服務 (Communication Services) +10.8%

 • 金融 (Financials) +8.6%

在全球經濟增速放緩的環境下，企業獲利依舊展現韌性，成為股市表現的基本支撐。這說明即便宏觀環境承壓，部分產業仍能靠結構性需求或效率提升帶來獲利增長。

二、市場本益比擴張 (P/E Multiple Expansion)

另有 +4.2% 的報酬來自於 本益比（Price-to-Earnings Ratio, P/E） 的上升，意即投資人願意為相同一美元的獲利支付更高價格。

 • 工業 (Industrials) +10.7%

 • 能源 (Energy) +9.8%

 • 原物料 (Materials) +9.5%

這種「估值重評」（Valuation Re-rating）顯示市場情緒趨於樂觀，但同時也帶來潛在風險：市場已隱含對未來獲利過於樂觀的假設。

三、為何「估值擴張」值得關注

 1. 估值風險 (Valuation Risk)：目前本益比已高於歷史均值，一旦未來成長不如預期，市場缺乏安全邊際。

 2. 宏觀背景 (Macro Backdrop)：在「利率更高且更久」（Higher-for-longer rates）與流動性收緊的情況下，本益比可能受壓，尤其是利率敏感產業（rate-sensitive sectors）。

 3. 投資人情緒 (Investor Sentiment)：週期性與成長型產業的強勢表現，可能代表情緒走在基本面之前，與歷史上「景氣循環後段」（late-cycle rallies）的情境相似。

四、結語 (Takeaway)

S&P 500 今年的上漲基礎來自兩個支柱：

 • 真實的獲利增長 (Earnings Growth) 提供了堅實基礎；

 • 本益比擴張 (Multiple Expansion) 則推動股價走得更快。

然而，未來能否維持漲勢，仍取決於企業獲利是否能持續。倘若獲利動能不足，市場估值可能回調，抵消部分今年的漲幅。