視野洞見
考驗美國勞動市場的韌性
美國通脹真的死灰復燃？考驗美國勞動市場的韌性
過去一年，市場一直圍繞著同一個問題爭論：美國經濟究竟是在放緩，還是在重新加速？
不少分析師認為，美國新增就業人口已逐步接近維持經濟穩定所需的「損益平衡點」（Breakeven Payroll），理論上就業市場應該開始降溫，甚至推高失業率。然而，令人意外的是，美國失業率在過去幾個月幾乎沒有出現明顯變化，始終維持在相對低位，這使得市場對經濟前景的判斷變得更加複雜。
從表面上看，美國就業市場似乎正在放緩，但若進一步比較企業薪資數據（Payrolls）與家庭調查數據（Household Employment），所得出的結論卻截然不同。（見下圖）
部分經濟學家指出，如果以家庭就業數據重新推算失業率，美國勞動市場甚至呈現出進一步收緊的跡象，而非市場普遍預期的降溫。換句話說，企業招聘速度雖然不如疫情後的高峰時期，但整體就業市場依然保持相當強勁的需求。
這背後反映出一個重要可能性：美國經濟或許比市場想像中更接近「充分就業」（Full Employment）的狀態。當經濟已接近充分就業時，失業率即使面對經濟增速放緩，也未必會大幅上升，因為企業難以找到足夠勞工，仍會選擇保留現有員工，以免未來再次面臨人力短缺問題。
若這種情況成立，那麼未來數月最值得觀察的指標，將不再只是新增就業人數，而是薪資成長速度。
因為當勞動市場持續緊張時，工資往往會成為下一輪通脹的主要來源。企業為了吸引和留住人才，不得不提高薪酬，而增加的人力成本最終又會轉嫁到商品與服務價格之中。這也是為什麼近期部分機構開始重新提高對美國通脹風險的警戒。
根據資產管理公司Schroders的最新研究，美國目前是主要已開發國家之中，面臨通脹壓力最明顯的經濟體之一。（見上圖）
從失業率、消費支出、投資活動以及產能利用率等多項指標觀察，美國經濟幾乎全面接近甚至超過正常產能水平，而其他主要經濟體如英國、瑞士、瑞典及紐西蘭則仍保留一定程度的閒置產能。換言之，美國經濟目前面對的問題不是需求不足，而是需求過於旺盛。
更值得關注的是，美國核心服務通脹（Supercore Inflation）近月再次出現回升跡象，而服務業價格指數與核心通脹之間的相關性仍然相當高。歷史經驗顯示，當服務業價格持續上升時，通脹往往比市場預期更加頑固，央行亦難以透過短期政策迅速壓制價格壓力。
這也讓市場開始重新審視美聯儲的政策方向。
過去一年，投資者一直期待聯儲局重啟減息周期，以支持經濟增長和金融市場。然而，如果勞動市場仍然緊俏，薪資增長持續高企，而核心通脹又重新升溫，那麼聯儲局未來面對的選擇可能遠比市場想像困難。
按照傳統央行的決策框架，在就業穩定且通脹回升的環境下，下一步理論上應該是維持高利率，甚至重新考慮加息，而非減息。
特別是在新任聯儲局主席Kevin Warsh即將正式主導貨幣政策之際，市場正密切觀察他將如何平衡經濟增長與通脹風險。過去外界普遍認為他偏向鴿派立場，但若未來數據持續顯示經濟過熱，他是否願意採取更強硬的抗通脹措施，將成為影響全球金融市場的重要變數。
從投資角度來看，市場最大的風險往往不是經濟衰退，而是錯誤的預期。當大多數投資人都在等待減息時，真正需要警惕的或許是減息遲遲不來，甚至出現重新討論加息的可能性。因為當市場定價建立在錯誤假設之上時，任何與預期相反的政策變化，都可能引發劇烈的資產重新定價。
因此，未來幾個月最值得關注的或許不是失業率本身，而是薪資增長與服務業通脹是否持續上升。因為這兩項指標將決定美國經濟究竟是邁向軟著陸，還是再次陷入通脹與高利率並存的新階段。
而對全球市場而言，美國經濟最大的驚喜，可能不是它正在放緩，而是它比所有人想像的都更加強韌。