市場討論美股時，焦點往往集中在估值是否過高、人工智能熱潮是否過熱，或者聯儲局何時減息。然而，有一個影響市場結構的重要因素，卻很少被投資者深入討論，那就是美國股票市場的「淨股票供應量」（Net Equity Supply）。
從 Bloomberg 與 Macrobond 的數據可以看到，自2000年代中期以來，美國股票市場在絕大部分季度都處於淨供應為負的狀態。換言之，市場被企業回購註銷的股份數量，長期大於透過IPO及增發所產生的新股份供應。這意味著，雖然經濟體系持續成長，資金持續流入市場，但可供投資者持有的股票總量卻在不斷減少。
造成這個現象的核心原因，正是企業回購規模的快速擴張。過去二十年，美國上市公司利用穩定的盈利能力、充裕的現金流以及相對低廉的融資成本，大規模回購自身股份。在近年的高峰期，每季回購金額甚至達到3,000億至4,000億美元的水平，遠遠超過同期IPO及二次發行所增加的股票供應。當需求維持穩定甚至增加，而供應卻持續收縮時，股票價格自然獲得長期支撐。
更值得注意的是，歷史上幾次股票淨供應轉為正數的時刻，幾乎都與市場最困難的階段重疊。
2000年網絡泡沫破裂期間，大量企業上市集資；2009年金融海嘯後，不少企業需要透過發行新股補充資本；2020年疫情初期，企業同樣面臨資金壓力而增加融資需求。這三個時點都出現了股票供應增加、需求不足消化的情況，而市場表現亦明顯受到壓制。
因此，投資者真正需要關注的問題，未必是美股目前的估值水平，而是這種供應收縮的結構性趨勢能否持續。因為支撐美股長期上升的力量，除了企業盈利增長與科技創新之外，還包括企業持續回購股份所帶來的供需失衡效應。
當市場上的股票數量不斷減少，而退休基金、ETF、主權基金及全球資金仍然持續買入時，資產價格便容易維持在較高水平。
然而，這種結構並非永遠不變。企業回購本質上依賴穩定的現金流及充裕的資本。如果未來經濟放緩、企業盈利下滑、融資成本上升，或者監管機構對回購行為施加更多限制，回購規模便有可能下降。
與此同時，若IPO市場重新活躍，今年美國有幾種大型的IPO，或者企業增發融資需求增加，股票供應量便可能重新擴張。當供需關係出現逆轉時，市場的支撐力量亦可能隨之削弱。
從這個角度來看，淨股票供應量其實是一項值得長期追蹤的領先指標。因為當投資者從指數點位上看到市場轉弱時，背後的供需結構往往早已發生變化。與其每天猜測市場短期升跌，不如持續觀察企業回購與股票發行之間的消長關係，這或許更能幫助我們理解牛市背後真正的驅動力量。
畢竟，市場價格反映的是供需，而供需往往比情緒更誠實。當回購之盾仍然存在，美股或許仍有支撐；但當這面盾牌開始出現裂痕，投資者便需要提高警覺，因為那很可能意味著市場結構已經悄悄進入新的階段。