基金解析

金融時報報道，過去十年與二十年中表現最佳的主權財富基金——紐西蘭超級基金（New Zealand Super Fund，簡稱 NZ Super Fund）— 現正從美國股市轉向青睞歐洲股票。這是該基金基於對不同市場估值的判斷所進行的“策略偏向”（strategic tilting）調整。

估值比較：

 • 歐洲股票（以 Stoxx Europe 600 指數計價），市盈率約為 16 倍，被認為低估。

 • 美國股票（以 S&P 500 為代表），市盈率約為 27.5 倍，被認為高估。

操作策略明細：

 • 截至今年 6 月底，該基金在策略偏向組合中超配歐洲股票 2%，並少配美國股票 3.5%。

 • 他們強調這是一個十年期的長期布局，基於對未來通膨、利率風險與估值差異的判斷。

歷史表現回顧：

 • 過去 10 年，S&P 500 約回報 310%，而 Stoxx Europe 600 僅約 115%。儘管前景長期向上，該基金預期這種差距最終會縮小，甚至反向。

 • NZ Super Fund 長期年化回報率超過 10%，其成功關鍵在於敢於承擔風險和靈活運用“整體投資組合”（total portfolio）策略。

歐洲私募股權部分：

 • 基金看好歐洲「新興、有志氣的」私募基金經理，願意建立大投資者之間的緊密合作關係。

 • 雖然目前約有 5% 投資於私募股權，但基金並不打算將其成為未來主要的結構性配置，因為市場對私募估值與退出機會已有所警覺。

策略意義與嘗試作分析觀點

1. 評估判斷是否合理？

 • 估值落差明顯：歐美市場市盈率差距顯著，有利於歐洲市場價值型投資取代成長型過熱的美國市場。

 • 長期決策邏輯清晰：從歷史與基本面的回報與風險結構看，歐洲具備估值修復與政策利好潛力（如基建、綠能轉型等）。

 • 靈活配置令人印象深刻：採用“total portfolio”有助基金快速調整資產配置與風險暴露，不受傳統策略綁架。

2. 潛在風險與挑戰

 • 歐洲市場增長相對疲弱：相比美國，歐洲經濟與企業成長動能較弱；外部事件（如能源價格、地緣政治）可能對市場回暖構成抑制。

 • 私募部位退出風險：儘管有機會，但市況不佳可能使估值偏高的私募資產難以順利退出。

 • 此舉可能引發其他主權或大型資產管理者的跟進或反向操作，進而影響市場預期與估值形成。

3. 與其他資產管理者動向比較：

 • Temasek（新加坡主權基金）近期對歐洲持更謹慎態度，主要因全球貿易不確定性與美國關稅因素，已減少在歐洲的配置比例。

 • 澳洲 Future Fund 也逐步減少美國配置，逐步將資金轉向歐洲、日本和澳洲，資產配置更加全球多元。

 • 歐洲資產管理業者（如 Amundi、Axa 等）在氣候基金與 ESG 領域具競爭優勢，這為歐洲資本市場吸引 ESG 型資金提供契機。

投資初步啟示：

NZ Super Fund 這次突破性的歐洲偏向策略，代表著大型資產管理機構長期配置觀有顯著修正。透過一系列市場估值、風險預期與靈活投資策略的組合，他們試圖在未來十年將全球資本利益導向更具性價比且潛力的市場。

此外，與新加坡與澳洲主權基金的對照，也折射出全球主權資金正在地緣政治、貿易政策與資本效率之間的再平衡。

歐洲股市的具體板塊機會、可對照NZ Super Fund 此番增配歐股、減配美股，是基於估值差（Stoxx 600 約16x PE vs. 美股約27.5x）與長期相對回報收斂的判斷；偏好將「十年視角」與「戰略性傾斜」結合運用。

1) 金融（銀行/保險）

 • 歐洲指數金融權重相對高，估值折價且股息率普遍較高；利率維持較長時間的「更高更久」有利核心存款型銀行的息差與資本回饋。風險在於景氣放緩、監管與不良資產週期。

2) 工業（自動化/資本財/航太防務）

 • 歐洲在工業自動化、精密製造、航太與國防具長期優勢；國防預算上調與供應鏈在地化，推動中長期訂單與資本開支循環。估值相對美國同質標的仍有折價。

3) 能源與大宗鏈（綜合油氣/服務/化工）

 • 綜合油企現金流充沛、回購與高配息穩固，且估值顯著低於美股同業；歐洲化工對循環敏感，但長期受惠能源轉型中的材料需求與效率升級。風險在油價波動與政策稅負。

4) 公用事業與基礎設施（含綠能/電網）

 • 歐盟對電網強化、可再生配套與容量市場設計具政策尾風；美國若在風能等領域出現政策不確定性溢價，資金更易轉向歐洲項目。利率敏感度高但現金流可見度強。

5) 醫療保健（大型藥廠/醫材）

 • 現金流與研發管線支撐的「防禦成長」，估值相對美股龍頭仍具折價，亦可平衡組合周期性風險。

6) 消費（奢侈/高端品牌）

 • 品牌資產厚實、毛利高，但對中國與美國高端需求敏感；策略上更適合「逢回收集＋風險預算嚴控」。

補充：從「指數結構」看，歐洲權重更偏金融、工業、醫療、公用等「價值/股息」板塊，美股則偏大型科技與高成長，這也是估值差的結構性來源之一。

後記：給投資者的可操作視角（絕不構成投資建議）

 • 結構 vs. 風格：若要「跟隨估值傾斜」而非重押單一主題，優先聚焦金融、工業、公用/基建、醫療等歐洲結構性權重板塊，搭配高股息／現金流因子，控制可選消費與需求敏感度。

 • 節奏管理：把「相對價值」視為多期分批配置而非單點判斷；以風險預算與回撤框架替代短線時點選擇。這與 NZ Super 的「十年視角＋紀律性傾斜」一致。

 • 主題補強：在防務、電網強化、可再生與工業自動化上做「衛星式」小幅增配，形成「核心（價值/股息）＋衛星（結構成長）」的歐洲曝險結構。

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